Merkez Bankası cari işlemlere değil, enflasyona odaklanmalı

Merkez Bankasındaki son görev değişiklikleri ardından 14 Ekim sabahı itibarıyla dolar kuru 9,10 sınırının üzerine çıktı. Son günlerde döviz kuruna ilişkin ilginç tartışmalar boy gösteriyor. Merkez Bankası’nın (TCMB) 23 Eylül’de yaptığı bir puanlık faiz düşüşünün dolarda o tarihten sonra gözlenen artışta etkisi olmadığından tutun da cari işlemler dengesindeki iyileşmenin döviz kuru üzerindeki baskıyı hafifleterek enflasyona olumlu yansıyacağına kadar.

Şu soruya yanıt aramanın tam zamanı: Türkiye gibi bir ülkede döviz kurunda gözlenen hareketlerin temel belirleyicisi nelerdir?

Asıl önemlisi sermaye hareketleri

Konuyla ilgili iktisat kitaplarında ver makalelerinde nerdeyse otuz yıldır dikkat çekilen bir olgu var. Şu: Döviz arzını ve talebini belirleyen temel unsur dış ticaret değil ülkeler arası sermaye hareketleri. Merkez bankalarının bankası durumundaki BIS (Uluslararası Ödemeler Bankası) verilerine göre Nisan 2019’da dünyada sermaye hareketlerinden kaynaklanan döviz alım ve satımının günlük ortalaması 6,6 trilyon dolar. Buna karşılık 2019 yılında ülkelerin toplam mal ve hizmet dış ticareti 24,9 trilyon dolar (Dünya Ticaret Örgütü verisi). Farklı bir ifadeyle, sermaye giriş ve çıkışlarının yol açtığı dört günlük döviz ticaretinden kaynaklanan döviz hareketi bir yıllık mal ticaretinden doğan döviz hareketinden fazla. Sermaye hareketlerinden kasıt ise şu: Falanca ülkenin tahvilini ya da hisse senedini alıp satmak, filanca ülkedeki mevduat hesabından para çekip bir başka ülkedeki hesaba para yatırmak, bir şirketin başka bir ülkedeki bir bankadan borç alması ya da daha önce aldığı borcu ödemesi ve benzerleri. Bu gibi işlemler için aracı kurumlara verilen talimatlar müthiş bir döviz ticaretine yol açıyor. Pesolar ya da liralar dolara veya euroya çevriliyor ya da tersi…

Sermaye hareketlerini ne belirliyor?

Döviz arzının ve talebinin ana belirleyicisinin sermaye hareketleri olması ise şu anlama geliyor. Yurtiçi faiz ile yurtdışı faiz arasındaki fark, döviz kurundaki hareketler açısından çok önemli oluyor. Nedeni açık: Bu faizlerdeki değişiklikler şu ya da bu ülkenin tahviline, mevduatına ve benzerlerine olan talebini ve onların arzını değiştiriyor. ABD şirketinin hisse senedini satıp gidip Brezilya şirketininkini alabiliyorsunuz falan. Ya da şirket olarak borçlanma davranışınızı değiştiriyorsunuz. Faiz farklarının yanı sıra ileride satın aldığınız tahvili ya da hisse senedini sattığınızda geçerli olacak döviz kuru da önemli. Öyle ya, sonuçta lira cinsinden tahvil satın alan bir ABD’li eninde sonunda o tahvili sattığında eline geçecek liraları dolara çevirip ülkesine götürecek. Dolayısıyla aracı kurumunuza filanca tahvili ya da hisse senedini satın almak için verdiğiniz talimat anında, hem geçerli olan yurtdışı ve yurtiçi faizler hem de ileride oluşmasını beklediğiniz döviz kuru da önemli.

Kur açısından önemli olan beş unsur

Bu çerçevede şunu göstermek mümkün: Herhangi bir ülkede döviz kurunun cari değerini belirleyen beş ana unsur var:
1- Riskten arındırılmış yurtiçi faiz haddi,
2- Yurtdışı faiz haddi (FED ya da Avrupa Merkez Bankası faizi diye okuyun –daha çok da ilki),
3- Döviz kurunun ileride alacağı değer hakkındaki beklentiler,
4- Ülke riski ve
5- Uluslararası finansal piyasalarda risk alma iştahı.
Döviz kurunun yarın yükseleceğini bekliyorsanız bugün koşturup döviz alıyorsanız döviz talebi bugün artıyor. Çoğunluk böyle davranırsa kur bugün yükseliyor. Ya da ülkenin riskini artıran ani bir gelişme, o ülke cinsinden mali varlıklara olan talebi azaltıyor; o ülkenin tahvilleri ya da hisse senetleri satılıp dövize çevriliyor; sonuçta döviz kuru yükseliyor.

“Güvenli limanlar” arayışı

Veya 2008-2009 küresel finansal krizinde olduğu gibi küresel risk alma iştahı azalabilir. Çevre ülkelerin tahvillerinin, hisse senetlerinin cazibeleri kalmaz. Onlar bir an önce elden çıkarılıp güvenli limanlara doğru yelken açılır. Yine döviz kuru yükselir.
Böyle bakınca, neden ABD Merkez Bankası’nın (FED’in) bir faiz artırım sürecine girmesinin Türkiye, Brezilya ya da Güney Afrika gibi ülkeleri olumsuz etkilediği hemen ortaya çıkıyor. Zira ABD tahvillerinin cazibesi artarken bizim gibi ülkelerin mali varlıklarının cazibeleri azalıyor. Ya da Temmuz-Ağustos 2018’de Donald Trump’un attığı tweetlerle Türkiye’yi tehdit etmesinin neden anında döviz kurunu sıçrattığı rahatlıkla anlaşılıyor.
Türkiye’nin riski sıçrıyor, mali varlıklarının cazibesi azalıyor, döviz talebi artıyor. Ya da TCMB’nin 23 Eylül’de yaptığı toplantıda politika faizini bir puan indirmesinden Cumhurbaşkanı Tayyip Erdoğan’ın Suriye’ye ilişkin açıklamasından bir gün öncesine kadar geçen on beş günlük dönemde, yarısı dolar yarısı avrodan oluşan döviz sepeti kurunun lira karşısında neden yüzde 2,2 yükseldiği ortaya çıkıyor.

Halkı ilgilendiren hayat pahalılığı

Yanlış anlaşılmasın: Döviz kurundaki hareketlerde cari işlemler hesabındaki gelişmelerin hiç önemi yok anlamına gelmiyor yukarıda belirttiklerim. Önemi var da o önem, faiz farklılığı, risk ve ileriye ilişkin beklentiler yanında oldukça düşük düzeyde kalıyor. Bu çerçevede, TCMB’nin yayınladığı raporlarda ve karar metinlerinde ya da TCMB yetkililerinin yaptıkları konuşmalarda cari işlemler hesabını bu kadar ön plana çıkarmalarına anlam vermek zor. Onun yerine enflasyona ve enflasyonu etkileyen ana unsurlara odaklansalar hepimiz için çok daha yararlı olacak.
Geniş halk kitlelerini cari işlemlerdeki gelişmeler ilgilendirmiyor; onların derdi hayat pahalılığı.
Misal: Kış geliyor. Enerji fiyatları dolar cinsinden zaten artıyor. Bir de alınan yanlış para politikası kararları nedeniyle kuru sıçratırsanız enerji maliyetlerini lira cinsinden katlanılamaz ölçüde yükseltmiş oluyorsunuz.