Selva Demiralp

Prof. Dr. Selva Demiralp, Koç Üniversitesi öğretim üyesidir ve para politikası ve merkez bankacılığı dersleri vermektedir. selvademiralp.com

Fotoğraf Fed’in resmi sitesinden alınmıştır.

ABD Merkez Bankası Fed, onbeş gün içinde ikinci kez acil olarak toplandı. 15 Mart akşamı politika faizi 100 baz puan daha inerek sıfır alt sınırına geldi. Fed ilave olarak Ekim 2014’de sonlandırdığı varlık alımlarına tekrar başlarken, banka kredilerini canlandırmak amacıyla da zorunlu karşılıkları sıfırladı. Bankaları merkez bankasından doğrudan borçlanmaya teşvik ederek borç verme faizini 150 baz puan indirdi.

Bir Pazar akşamı gelen bu şok karar ileriye yönelik ciddi resesyon endişeleri yansıtıyor ve Fed’in azalan cephanesini bir anda boca ederek kontrolü ele geçirme çabasını gösteriyor. Başkan Jerome Powell koronavirüs Covid-19 salgının yayılmasını engellemek için alınan global tedbirlerin ve özellikle sosyal izolasyonun bazı sektörleri durma noktasına getireceğini, bunun özellikle ikinci çeyrekte ABD ekonomisini yavaşlatacağını söyledi.

Önce mali istikrar sonra ekonomik büyüme

Powell her ne kadar ABD ekonomisinin ayaklarını yere sağlam bastığını, istihdam piyasasının her zamankinden güçlü olduğunu not etse de tablo o kadar pozitif olmayabilir. Son finansal kriz sırasında piyasalara sürülen 3,5 trilyon doların hala geri çekilemediğini hatırlarsak yeni bir likidite dalgasının bizi bilinmeyen sulara sürükleyebileceğini öngörmek zor değil.
Fed kararının iki boyutu var. Birinci boyut, kısa vadede hızla yayılan panik ortamında finansal piyasalardaki gerginliği azaltmak. İkinci boyut ise ekonomiyi canlandırmak. Hatırlanacağı üzere Fed 3 Mart tarihinde acil bir kararla politika faizi 50 baz puan indirmişti. Ancak bu kararı takip eden günlerde piyasalardaki panik artarak devam etti.
Paniğin birinci aşamasında “güvenli liman” içgüdüsü ağır bastı. ABD tahvillerine olan talep hızla artınca tahvil fiyatları yükseldi, faizler düştü. Belirsizlik ve güvensizliğin daha da arttığı ikinci aşamada ise bu sefer ABD tahvili bile güvenli bulunmayıp nakite geçilmek istenince tahviller satılmaya başlandı. Herkes aynı içgüdüyle hareket edip elinde tuttuğu hazine kağıtlarını elden çıkarmaya çalışınca tahvil piyasasında bir anda likidite kurudu.

12-15 Mart arasında ne oldu?

Fed 12 Mart’ta tekrar devreye girerek repo ile 1,5 trilyon dolarlık tahvil satın alıp piyasalardaki likidite ihtiyacını 3 ay süreye kadar karşılayacağını açıkladı. Ancak bu sefer de Fed’in repo işlemini yaptığı aracı kurumlar bilançolarını büyük montanlı repolarla şişirip regulasyona takılmak istemeyince piyasaya istenen miktarda likidite sürülemedi. İşte bu noktada Fed repo yerine doğrudan tahvil alımı ile devlet tahvillerini kalıcı olarak piyasadan toplayıp likidite sağlamaya karar verdi.
Powell, aldıkları kararların gerekçesini öncelikli olarak tüm dünyada referans değeri taşıyan ABD tahvil piyasasını tekrar işler hale getirmek olarak açıkladı. Bu piyasanın işlevini yitirmesi durumunda problemin yayılıp firma ve hanehalkı harcamalarını kısıtlayacağına işaret etti. Zor zamanlarda piyasaya para sürerek ekonomiyi desteklemenin merkez bankasının temel görevi olduğunu hatırlattı.

Miktarsal genişleme mi, değil mi?

Fed 2007-2009 krizi sonrası dönemde politika faizini alt sınıra çektikten sonra uzun vadeli faizleri düşürebilmek amacıyla büyük miktarlarda uzun vadeli tahvil satın aldı. Bu şekilde politika faizini kullanmadan da uzun vadeli piyasa faizini düşürebildi.
Politika faizinin sıfır alt sınırına ulaştığı zamanlarda piyasa faizlerini daha da düşürmek amacı ile yapılan bu operasyon miktarsal genişleme (“Quantitative Easing” ya da kısaca “QE”) olarak biliniyor.
Büyük miktarlı her tahvil alımına QE denemez. QE ancak geleneksel politika aracı olan politika faizinin tükendiği noktada devreye giren sıradışı bir enstrumandır. Amaç piyasaları desteklemekten ziyade faizleri düşürerek uzun vadeli büyümeyi desteklemektir.
İşte bu nedenle Fed Eylül 2019 sonrası repo piyasasındaki sıkışıklığı gidermek amacı ile başladığı tahvil alımlarına QE demekten özenle kaçındı. Çükü o noktada politika faizi halen sıfırın üzerindeydi ve para politikası duruşundaki değişiklikler politika faizi ile belirleniyordu. Ancak bu “inkar” piyasaların kafasını karıştırdı. Piyasalar bunu bir taahüt problemi olarak düşündüler.
15 Mart itibari ile ise politika faizi sıfıra çekildi. Buna ilave olarak açıklanan $700 milyarlık tahvil alımı faizleri düşük tutarak ekonomiyi canlandırmayı amaçlıyor ve QE tanımı ile tutarlı. O nedenle bu noktadan sonra Powell ya da herhangi bir Fed yöneticisinden “Yaptığımız QE değil” sözü duymayacağız ve piyasalar bu açıdan mutlu olacak.

Merkez Bankası ne yapar, ne yapmalı?

Global resesyon tehlikesinin giderek arttığı bir ortamda bu durgunluğun Türkiye’yi etkilemesi kaçınılmaz görünüyor. Elbette Merkez Bankası (TCMB) da Fed ve diğer merkez bankaları gibi ekonomiyi canlandırmak isteyecektir. Ancak en büyük zorluk global risk iştahının düşük olduğu bir ortamda gelecek olası bir faiz indiriminin kuru tetikleme tehlikesi olacak. Hele de politika faizinin enflasyonun altına inmiş olduğu bir ülkede bu risk daha da yüksek. Bu nedenle politika faizine dokunmadan ekonomiyi canlandıracak alternatifler aramak daha uygun.
Son sekiz ayda faizler bu kadar agresif indirilmemiş olsaydı TCMB bu zor dönemi daha güçlü karşılayabilirdi. Ancak artık geçmişin muhasebesini yapmak için çok geç. İleriye dönüp baktığımızda, Fed örneğinde olduğu gibi TCMB’nin de zorunlu karşılık oranında benzer bir indirime gitmesi doğru olabilir. Bu şekilde politika faizine dokunmadan krediler teşvik edilebilir. 
Bankaların mevduatlarına orantılı olarak Merkez Bankasında tutmaları gereken zorunlu karşılıkların düşürülmesi, daha çok fonun kredi verme amaçlı kullanılmasına izin veriyor. Türkiye gibi yabancı sermaye akımlarına hassas gelişmekte olan ülkelerde, politika faizini değiştirmenin riskli olduğu zamanlarda zorunlu karşılıklar işe yarar bir makroihtiyati araç olabiliyor.
TCMB’nin destekleyici politikasının bu noktada kalması ve 19 Mart’taki toplantıda yeni bir faiz indirimine gitmemesi bence doğru karar olur. Ekonomiye verilecek destek bu noktada mümkün mertebe maliye politikasından gelmeli ve korona salgınından en çok etkilenen sektörlere yoğunlaşmalı.